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美債和美元齊漲對A股影響如何？

2022-05-10

2021年下半年以來，美元指數和10年期美債收益率出現了較大級別的同步上漲，今年以來A股市場也經歷了較大幅度的調整。那么，復盤歷史，美債和美元同漲的時期A股市場表現如何？

復盤歷史：美元和美債出現同漲的時期并不多

歷史上看，美元和美債的走勢大多呈現反向關系。 理論上來說，美元指數升高，意味著資金凈流入美國市場，從而推高美國資產的價格。由于債券的價格和到期收益率之間成反比關系，因而價格走高意味著收益率的下降，從而美元指數走高的時期，10年期美債的收益率通常表現為下跌。2010年至2020年間，美元指數與10年期美債收益率的相關系數大約在-0.37，表現為顯著的負向關系。

歷史上，美元和美債僅2016年和2018年出現過齊漲情況。 從歷史走勢來看，2010年以后，僅2016年下半年和2018年4月至當年年底的這段時間內，美元和美債出現了較大級別的同步上漲。而本輪的大級別同步上漲則開始于2021年下半年，且持續至今。

A股表現：美元美債齊漲并不意味著A股一定大跌

歷史上看，美元美債齊漲的兩段時期內，A股的表現并不一致。 2016年下半年，指數整體表現大多較好，萬得全A、上證指數分別上漲了8.62%、6.41%%，滬深300和中證500分別上漲了4.43%、5.32%，僅創業板下跌了9.16%。而2018年4月至12月，主要指數皆表現不佳，跌幅都超過15%。

美元美債齊漲時期，成長板塊的表現都較差。 從各板塊的均價走勢來看，2016年下半年，除成長板塊表現不佳外，其他板塊表現都較為穩健，與市場總體的表現較為一致。而2018年4至12月，由于市場整體的拖累，各板塊表現都不佳。由于成長股的估值更加依靠遠端現金流，因而對無風險利率更加敏感，當利率上升時成長板塊承壓更為顯著。

反彈期，成長和消費板塊表現靠前。 從2019年初的表現來看，成長和消費的上漲幅度大于其他板塊，前期下跌較少的板塊反彈幅度也較小。此外，2019年至2021年，成長和消費板塊的漲幅遠大于其他板塊，或表明成長和消費受估值因素影響更大，股價彈性較高。

盈利才是A股更深層次的決定因素

內在因素是根本，外因更多是催化。 理論上來說，企業盈利代表估值的分子端，因而是股價的重要影響因素之一。復盤歷史不難發現，A股市場的整體表現與上市公司盈利端表現的相關程度更為緊密，二者大級別上幾乎呈現同漲同跌，因此當下的市場同樣要等待A股二季度的“盈利底”和“市場底”。

向前看：“盈利底”漸近，“市場底”可期

本輪下跌更像18年，核心因素在于疫情對經濟的沖擊下，市場對基本面的預期較為悲觀，此時美債和美元齊漲則進一步加劇了市場的弱勢。 隨著4月政治局會議積極定調，“穩增長”政策有望加碼，疊加疫情形勢逐步好轉，企業盈利有望迎來企穩修復，A股的“內因”或迎來轉機。 而一旦“盈利底”確認，外在因素的沖擊更可能成為擾動變量而非決定變量，屆時市場或迎來較大級別的反彈。

行業配置上，借鑒歷史，若市場企穩，則前期調整幅度較大的成長和消費板塊彈性或更高。 當前消費板塊的基本面已處低谷，需關注疫情后板塊盈利的修復情況；成長板塊的下跌則更多受估值壓縮影響，基本面受到的沖擊較小，因而當前或已迎來較好的布局期。

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